추론 모델 고도화, 에이전트 AI, 자율주행, 피지컬 AI(로봇) 등 AI 기술 발전 속도는 여전히 가파르다. 기술이 정체되지 않고 끝없이 확장되고 있다는 사실 자체가 자본 시장에 강력한 성장 스토리와 장기 투자 명분을 지속적으로 제공해줄 것이다.

 

 

하지만 역대 주가폭락을 복기해 보면, 기술발전과 주가는 별개인 적이 많았다. 역대 폭락장은 기술이 계속 발달하고 있더라도 자본의 기대와 투자 비용을 현실의 현금흐름(ROI)이 따라가지 못할 때 주로 일어났다. 실제로 2000년경 닷컴 버블 당시 인터넷 트래픽이 폭증하던 와중에도 주가는 80~90% 폭락한 적이 있다.

 

AI 기술이 빠르게 상향 평준화(Commoditization)되고 오픈소스 모델이 고가 폐쇄형 모델을 턱밑까지 추격하면서, 쿼리당 토큰 단가는 몇 년간 기하급수적으로 폭락하고 있다. 모델을 한 번 학습시키는 비용보다 전 세계 수억 명이 매일 사용하는 추론(Inference) 단계의 서버·전력·감가상각비용이 소프트웨어 구독료보다 더 높은 '역마진의 덫'에 빠지면서, 현금 여력이 없는 2·3선 AI 응용 기업과 스타트업부터 차례로 도태될 것이다.

 

따라서 AI회사 개별주들이야 부침이 심하겠지만, "청바지와 곡괭이를 파는 회사들" 은 "특정 회사에 베팅" 하지 않아도 수익이 날 수 있을 것이다. 전력망(송배전), 원자력/SMR(우라늄), 구리, 가스 발전 등 '물리적 제약'을 쥐고 있는 인프라 및 자원 공급자들은 특정 AI 모델의 승패에 베팅하지 않고도 확정적인 CAPEX 낙수효과를 누리게 될 것이다.

 

 

하지만 전방 AI 서비스 기업들이 줄도산하고 빅테크가 CAPEX를 일시 동결(Pause)하는 순간, 인프라 기업도 안전하지 않다. 닷컴 버블 때도 통신 광케이블 업체들은 수년 치 주문이 한순간에 취소되며 과잉 공급 절벽에 직면한 적이 있다. (빅테크 입장에서는 옥석가리기 타이밍 때 과잉공급된 인프라를 헐값에 인수하면 그만이다) 또한 데이터센터의 막대한 전력 소비가 일반 가정의 전기료 상승으로 이어지면, 각국 정부는 인프라 기업을 향해 요금 상한제, 송전망 강제 이용료 부과, '데이터센터 전력세' 같은 징벌적 규제를 도입할지도 모른다. 

 

 

그러나 AI기술이 계속 발전하며 정찰위성망, C4ISR(지휘통제체계), 자율무기, 사이버전 등 군사 AI 기술이 미국 빅테크 인프라에 통합되면서 타국이 독자적으로 안보를 꾸리기 어려워지고 있다. 과거에는 "자체 핵개발"이나 "지역 동맹(EU·나토·중동 연합)" 등 유사시 미국 영향력에서 벗어나 자립할 수 있는 수단이 여럿 있었지만, 이제부터는 핵무장을 하든, 자체 협력관계를 강화하든 간에 아쉬울 때마다 타국은 미국의 정보자산에 의존할 수밖에 없다. (설사 타국이 자립을 시도하더라도 미국의 군사 AI 백도어 차단 한 번에 무력화될 것이다.) 괜히 미국이 AI에 올인하는 것이 아니다.

 

 

하지만 소프트웨어와 군사 AI는 미국이 쥐고 있어도, 이를 실체화할 첨단 칩 제조(대만 TSMC, 한국 메모리)와 필수 원자재 공급망은 여전히 미국 외부에 있다. 미국이 동맹국을 일방적으로 짓밟을 경우 미국 또한 자국의 AI 인프라 구축 자체가 멈추는 리스크를 감수해야 한다.

 

또한 유럽, 중동(사우디·UAE), 일본 등은 미국의 완전한 종속을 피하기 위해 자국 자본을 투입해 '소버린 AI 인프라'를 별도로 구축하려 하며, 이는 미국 빅테크의 독점을 견제하는 동시에 글로벌 인프라 수요를 다변화하는 역할을 할 수 있을 것이다.

 

 

 

차세대 거대언어모델(LLM) 학습과 전 세계적 추론 폭증에 따른 고대역폭메모리(HBM), 초미세공정 파운드리, 전력관리 반도체 수요는 여전히 견고하다. 하이퍼스케일러들의 CAPEX 집행이 이어지는 가운데 첨단 패키징(CoWoS 등) 및 제조 병목이 지속되면서, 가격 결정권(Pricing Power)을 쥔 선도 반도체 기업들의 마진과 영업이익은 앞으로도 성장을 기대할 수 있다.

 

AI에 뛰어든 모두가 다 승자가 될 수 없는 상황에서 이런 식으로 가격이 오르고 공급이 수요를 못 따라가면 당연히 AI업계의 옥석가리기 타이밍은 더 앞당겨질 수밖에 없다. 결국 빅테크의 설비투자(CAPEX) 여력이 급감하며 반도체 업계가 뒤늦게 대규모 수주 취소와 재고 충격을 맞는 붕괴 사이클이 앞당겨질 것이다.

 

 

어차피 옥석가리기 타이밍이 언젠가는 올 수밖에 없다면 구리나 전력 같은 다른 병목 때문에 오는 것보다 반도체의 수요문제 때문에 오는게 차라리 가장 낫지 않을까? 전력망이나 송전선 같은 물리적 인프라는 공사 기간만 수년이 걸려 단기간에 증설이 불가능하지만, 반도체는 자본만 있으면 즉시 선점이 가능하기 때문에, 빅테크들은 "지금 칩을 사재기해 경쟁자를 먼저 말려 죽여야 닷컴버블 이후의 애플·구글·아마존 같은 최종 승자가 된다"는 '죄수의 딜레마'에 빠질 수밖에 없을 것이다. 이 아귀다툼은 옥석가리기 타이밍(폭락장)이 오기 직전까지 반도체 기업들의 밸류에이션을 끝까지 끌어올리는 강력한 동력이 될 수 있을 것이다.

(-/+) 전력 병목의 역풍과 미국의 '구제금융·통상 마진 회수' 압박

 

(-) 하지만 지금은 데이터센터, AI 기술 규제를 요구하는 목소리가 민주당, 공화당 모두 터져 나오는 상황이다. 따라서 반도체를 아무리 쟁여두어도 전력망과 데이터센터 완공이 뒤처지면 반도체는 창고에 묶인 채 감가상각만 부담해야 할 수도 있다. 그러면 공급 과잉 공포가 번져서 반도체 기업의 주가는 폭락을 피할 수 없을 것이다.

 

(+) 패권다툼 때문에 AI 기업이 망해서 AI 인프라들이 해외로 헐값에 넘어가는 것을 방관할 수는 없으므로 미국 정부는 직·간접적인 공적 자금이나 세제 혜택(구제금융 성격의 지원)을 집행할 수밖에 없다. 지원을 받은 AI기업들은 경쟁자들을 확실히 말려 죽이기 위해 제일먼저 반도체부터 사재기하려고 할 것이므로, 단기간 내 V자 반등을 기대해 볼 수 있다.

 

(-) 그렇게 되면 미국 내에서 "미국 납세자의 세금으로 자국 기업을 살려놨더니 이윤은 한국·대만 파운드리와 메모리 업체로 다 빠져나간다"는 반발이 폭발할 수밖에 없다. 이는 워싱턴의 슈퍼 301조급 관세 위협이나 미국 내 초과이익 환수 압박으로 직결될 것이다.

 

미국이 자국 내 리쇼어링(CHIPS Act 등)을 밀어붙여도, 숙련 엔지니어 풀, 야간·초과근무 문화, 협력사 클러스터 등등 때문에 대만과 한국의 초미세 제조 수율을 단기간에 따라잡는 것은 물리적으로 불가능하다. 미국 빅테크의 AI 패권 유지는 역설적으로 한국·대만 반도체 없이는 단 하루도 작동할 수 없을 것이다.

 

 

하지만 미국이 '모든 제조'를 가져갈 필요는 없다는 점을 간과하면 안 된다. 미국은 이미 엔비디아, 애플, 퀄컴을 통한 '설계 및 표준 독점'과 EDA(반도체 설계 툴), 노광장비(ASML 통제권)를 쥐고 있다. 제조를 직접 다 하지 못하더라도, '판매 허가권'과 '장비 공급선'을 쥐고 흔드는 것만으로도 아시아 제조사의 영업이익률 상한선(Cap)을 통제할 수 있을 것이다.  

 

2028년 대선 때 민주당 공화당 모두 "젊고 강한 대통령" 후보를 내세울 가능성이 높다. 민주당은 물론이고 JD밴스 같은 후보도 빅테크를 손보는 차원에서 미국 본토 공장에서 생산된 반도체에만 세제 혜택을 주고 역외 수입품에는 징벌적 관세를 매기는 방식으로 이익을 미국 내로 강제 이전시킬 것이다.

미국은 한국·대만·일본(라피더스 지원 등)을 서로 경쟁 붙여 단가를 낮추는 분할통치(Divide and Rule)를 구사하거나, 나아가 트럼프식 거래주의가 재현될 경우 적성국과의 관계 개선 시도나 대중국 수출통제 등등을 지렛대 삼아 반도체 기업들을 협상 테이블에서 지속적으로 압박할 것이다.

[https://www.axios.com/2024/11/14/unified-gop-government-stocks]