□ 회사 역사상 최대 규모의 어닝 미스

 

먼저 1분기 실적 숫자입니다.

 

매출은 21% 늘었는데, 이익률은 절반으로 꺾였고, EPS는 60% 가까이 줄었습니다.

 

시장에 진짜 충격을 준 건 컨센서스와의 격차였습니다. 조정 EPS $0.30은 시장 예상치 $0.62의 절반에 불과했습니다. 여러 데이터 기준으로 회사 역사상 최대 규모의 어닝 미스였습니다.

 

그런데 매출은 예상치($174.5M)를 거의 정확히 맞췄습니다. 매출은 예상대로였는데, 이익만 절반이 날아간 겁니다. 바로 이 조합이 시장을 당혹스럽게 만들었습니다.

 

핵심 질문은 하나입니다. 매출이 잘 나오는데 왜 이익만 무너졌을까요?

 

 

□ 마진 하락은 '한 번'이 아니라 '추세'입니다

 

먼저 정직하게 짚을 게 있습니다. 이번 마진 하락은 갑작스러운 사고가 아니었습니다.

 

2025년 2분기를 정점으로 3분기 연속 하락했습니다. 한 번 삐끗한 게 아니라 분명한 방향성​입니다.

 

게다가 회사 스스로도 이 하락이 당장 멈추지 않는다고 인정했습니다. CFO는 "2026년 연간 영업이익률이 작년보다 약 2.5%p 낮을 것"이라고 못박았습니다. 마진 압박이 올해 내내 이어진다는 걸 회사가 공식 예고한 셈입니다.

 

 

□ 그럼 비용은 어디서 늘었나

 

원인은 비용 증가 속도에 있습니다.

 

매출은 21% 늘었는데 영업비용은 42% 늘었습니다. 딱 두 배 속도입니다. 마진이 반토막 난 이유가 여기 있습니다.

 

그런데 이 비용은 사업이 안 돼서 나간 게 아닙니다. 회사는 2026년을 "결정적이고 전환적인 해"로 규정하며, 여러 대형 프로젝트에 투자를 앞당겨 집행하고 있습니다. 크게 세 갈래입니다.

 

① 연구개발 (+45%) - 신장(Kidney) 디바이스, 차세대 Gen 3.0 플랫폼, 심장·폐 임상을 동시에 진행 중입니다. 특히 신장은 전 세계 이식 건수 1위 시장(미국에서만 대기자 9만 명 이상)이라, 성공하면 판이 한 단계 커집니다.

 

② 판매관리비 (+41%) - 조직 확대, 유럽 진출 초기 비용, 신규 본사 이전 등 매출이 나오기 전에 먼저 나가는 선행 비용입니다.

 

③ 항공·물류 인프라 (CapEx 급등) - 1편에서 강조한 그 항공망입니다. 그리고 이 부분에 결정적인 숫자가 하나 있습니다.

 

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□ 결정적 단서 - 자본적 지출(CapEx)이 매출의 21%

 

1분기에 자본지출이 매출의 21%까지 치솟았습니다. 이 돈은 대부분 항공기를 더 사들이고 물류망을 키우는 데 쓰였습니다.

 

여기서 1편의 프레임이 결정적으로 작동합니다.

 

순수 의료기기 회사라면 자본지출이 이렇게 클 이유가 없습니다. 하지만 물류·항공 회사라면 이야기가 완전히 달라집니다. 항공기를 사고, 허브를 짓고, 파일럿을 뽑는 건 원래 큰돈이 먼저 나가는 사업입니다.

 

물류망은 이렇게 굴러갑니다. 먼저 큰돈을 들여 인프라를 깔고, 그 위로 실어나르는 물량이 늘수록 나중에 수익성이 좋아집니다. 초반엔 반드시 적자 구간을 지나야 하는 구조입니다.

 

즉, 지금 마진이 눌린 건 물량이 줄어서가 아니라, 물류망을 더 크게 짓고 있어서입니다.