네오클라우드 얘긴데

 

이번 실적시즌에서 궁금한 건 경영진이 데센의 '투자 사례'를 어떻게 보는지 이고

 

임대료를 근거로 자금조달 스트레스에도 불구 투자 사례는 좋아졌다고 결론이 날 거라고 예상

 

블랙웰 지수가 연초 4불에서 5.29불로 올랐고 현재 5월 고점 근처인데 약세론이 과거 사이클처럼 클라우드 가격 급락을 가정하지만 실제 데이터는 지난 1년 관찰 결과 그렇지 않았다고 하네요

 

 

 

약세론자가 근거로 삼은 것은 앤트로픽 월 성장률이 6월 17%, 9월 6.5%로 둔화된 것인데

 

저자는 이유가 수요 감소가 아닌 6월부터 추론 컴퓨터 용량을 확보하지 못한 용량 제약에 있다고 보네요

 

같은기간 용량이 확보된 OAI는 7월 9% 8월 19% 9월 16%로 가속

 

공급 제약 시장의 모습이고 블랙웰 지수가 떨어지지 않고 네오클라우드가 존재하는 가장 좋은 논거

 

 

 

이게 블랙웰 지수

 

이쪽 내용은 좀 어려워가지고 설명이 좀 부실한데 양해점,,

(돈 움직이는 것만 보다보니까 산업 얘기 보는게 좀 어렵네요)

 

 

 

OAI + ANTP 합산 ARR 9개월만에 30bn -> 124bn

 

윗 얘기의 일환으로 앤트로픽이 용량문제로 둔화했지만 OAI가 성장을 가져가 합계는 이상 없다의 얘기인듯함

 

 

 

초록 - 낮은 위험

빨강 - 높은 위험

노랑 - 중간

 

네오클라우드라고 바스켓으로 묶어서 똑같이 보면 안된다는 의미인듯함

 

금리인상기에 네비우스가 선지급이나 투자등급 대출 뭐 이런 거 때문에 확실한 우위를 지님

(또 별개로 코어위브 네비우스 차이는 시설을 직접 소유하냐 임대하냐에서도 갈리는데 거기서도 네비가 우위를 점함)

 

 

 

 

4부 : 메모리

 

 

한국 수출차트가 핵심이라고 하네요

 

물량기준 칩을 더 적게 수출했는데 가격은 높았다 << 쇼티지 근거

 

약세론이 주장하는 건 27년 이후 신규 팹이 들어설 때 공급 상승, 가격 하락이 근거인데

 

이 리서치는 살짝 다른 질문을 던짐

 

 '물량이 늘고 가격은 완만하게만 내린다면?'

 

 

28년 물량이 26년보다 50% 증가, 가격은 20% 하락 시엔 P/E를 4~5배가 아닌 15배를 받을 근거가 된다고 하네요

 

이건 IB 내에서도 하우스마다 뷰가 갈리고 너무 롱숭이적 생각이니까 적당히 걸러가면서 보시길

 

한국 칩 수출

 

2002년부터 한국 반도체 수출 증가율 차트(YoY%)

 

하늘색이 가격 / 남색이 공급

 

이전 사이클과 확실하게 다른 모습을 보이는데 가격은 천장을 뚫은 반면 공급은 0% 근처에 머물죠

뭐 어차피 이건 다 아는거니까

 

 

 

"얼마나 늘릴 수 있나 ?"

 

하이닉스 삼성 마이크론을 합칠 때 업계가 27년 HBM 웨이퍼 투입을 전년 대비 40% 늘리려하고 일반 DRAM 용량도 10%대 증가중

 

모든 계획의 제약은 ASML EUV 장비

 

ASML은 가이던스를 올렸고 연 30%씩 용량을 늘리지만 팹이 원하는만큼 빨리 출하하지 못하기에 공급은 메모리 업계의 야망이 아니라 ASML의 일정에 따라 도착한다

 

 

 

HBM 웨이퍼 투입 (좌) / ASML EUV 생산지수 (우)

 

 

 

현물은 약세론과 반대로 움직이는 중 < 뭐 이것도 다 아는 거

 

다만 여기서 생각해볼 건

 

1. CXMT가 경쟁하는 제품이 DDR5라서 , 중국 공급이 가격을 누르는게 맞다면 현물에서 신호가 보여야하는데 보이지 않음

 

2. 에이전트를 조율하는 CPU용 서버 DRAM은 추론 수요가 가장 필요로하는 메모리라서 가격신호가 약세론자가 모델링하지 않은 수요쪽에서 온다

 

라고 하네요

 

 

 

이게 DDR5 현물 차트

 

리서치가 강조하는 저 화살표는 꺾일듯했던 현물이 횡보 후 오히려 꼬리를 들었다는 점인듯함

 

 

 

중국 리스크는 두 버전으로 나뉜다

 

HBM은 헛소리 / 일반 DRAM은 진짜

 

스택 수율이 하이닉스 12단 약 80%, 마이크론 70%대, 삼성은 60%대에서 고전하며 18개월간 NVDA 퀄 실패

 

CXMT는 HBM2 샘플 출하 중, 스택 수율은 약 30% (두 세대 뒤쳐지고 수율도)

 

다만 DRAM은 CXMT 월 30만장, DDR5 수율 80% (목표 90%) 로 향후 범용 DRAM 공급을 실제로 늘림

 

즉 저자가 얘기하는 건 메모리가 중국발 이슈로 숏을 보는건 헛소리고 선별해서 HBM이랑 서버 DRAM 비중이 높은 걸 들고가는게 맞다는 거

 

 

업체별 추정 스택 수율

 

CXMT발 조정이니 뭐니 개인적으로 1도 신경 안 쓰는 이유

 

 

대충 요정도

 

신경써서 봐볼법한 부분은 수급, 아직 매도하지 않고 남겨둔 m7분량의 현물 노출이 어떻게 될지 앞으로 신경써볼만하고

 

ISM 상승에 따른 CPI 추격을 저번 자료에서 얘기했었는데

 

필수재 투입원가를 ISM이 따라오고 CPI도 후속으로 따라올지

 

BLS가 실시간 데이터를 따라 내려오는지

 

이정도라고 생각되네요

 

 

계속 강조했지만 IB 하우스들마다 뷰가 조금씩 다른 주제들도 있기때문에 롱뷰와 숏뷰 둘 다 볼 필요가 있음

 

더 떨어질 곳이 없다고 보는 곳도 있지만 사이클이 끝났다고 보는 곳도 있기에 (ex. 모건스탠리)