지난주 미국 증시는 시장의 방향을 판단하기가 쉽지 않은 한 주였습니다.
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10월 19일부터 23일까지 다우지수는 0.41% 상승했지만 S&P500은 0.47%, 나스닥은 0.71% 하락했습니다. 반면 중소형주 중심의 러셀2000은 2.00% 상승했습니다.
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같은 미국 주식시장 안에서 서로 다른 방향의 움직임이 나타난 것입니다.
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숫자만 보면 큰 조정은 아니었습니다. 하지만 주중에 나타난 변동성과 업종별 움직임을 살펴보면 지금 시장이 상당히 중요한 변화를 겪고 있다는 사실을 알 수 있습니다.
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특히 지난주에는 AI 산업에 대한 투자자들의 질문이 근본적으로 달라졌다고 생각합니다.
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그동안 시장이 궁금해했던 것은 AI에 얼마나 많은 돈이 투자되는가였습니다.
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하지만 이제는 그 돈을 투자해서 얼마나 벌 수 있는가를 묻기 시작했습니다.

첫 번째로 주목해야 할 것은 AI 관련 기업들의 실적 발표 이후 나타난 주가의 반응입니다.
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지난주 초반 미국 증시는 기술주 중심의 반등을 시도했습니다.
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AI 서버 기업들의 실적 전망이 개선되고 스페이스X가 상장 이후 첫 분기 흑자를 발표하면서 투자심리도 일부 회복됐습니다.
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특히 21일에는 나스닥이 1% 넘게 상승하며 최근의 기술주 조정이 마무리되는 것 아니냐는 기대도 나타났습니다.
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그러나 바로 다음 날 분위기가 급변했습니다.
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22일 나스닥은 2.60% 하락했고 필라델피아 반도체지수는 약 6.7% 급락했습니다.
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그 중심에는 메타와 반도체 장비기업들의 실적 발표가 있었습니다.
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메타는 광고사업의 성장에도 불구하고 막대한 AI 설비투자 비용 때문에 현금흐름에 대한 우려가 커졌습니다.
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데이터센터에 투입되는 자금이 영업활동에서 창출하는 현금보다 많아지는 상황이 나타나자 투자자들은 AI 사업의 자금조달 구조를 다시 평가하기 시작했습니다.
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반도체 장비기업 램리서치 역시 실적 자체는 양호했지만 공급망과 생산능력 관련 부담이 부각되면서 주가가 크게 하락했습니다.
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이런 움직임은 중요한 사실을 보여줍니다.
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AI 시장의 매출이 증가하고 있다는 사실만으로 모든 관련 기업의 주가가 계속 상승할 수는 없다는 것입니다.
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특히 대규모 투자를 통해 성장하는 기업일수록 매출 증가와 함께 자유현금흐름, 차입금, 감가상각비를 살펴봐야 합니다.
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매출이 빠르게 증가하더라도 투자비용이 더 빠르게 늘어난다면 주주에게 돌아갈 현금은 예상보다 적을 수 있습니다.

두 번째는 반도체 산업의 성장성과 반도체 주식의 수익률이 다르게 움직였다는 점입니다.
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지난주 필라델피아 반도체지수는 주간 약 3.2% 하락했습니다.
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하지만 AI 서버와 고성능 메모리, 데이터센터 관련 장비에 대한 수요가 갑자기 사라진 것은 아닙니다.
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오히려 글로벌 기업들은 여전히 막대한 규모의 AI 인프라 투자를 추진하고 있습니다.
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문제는 그동안 투자자들이 이런 성장 가능성을 주가에 얼마나 높은 수준까지 반영했느냐는 것입니다.
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주가는 기업이 오늘 얼마나 많은 이익을 내느냐만으로 결정되지 않습니다.
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앞으로 몇 년 동안 벌어들일 것으로 예상되는 이익까지 미리 계산해 반영합니다.
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따라서 기업이 실제로 좋은 실적을 발표하더라도 시장이 기대한 수준에 미치지 못하거나 미래 성장률이 낮아질 가능성이 제기되면 주가는 하락할 수 있습니다.
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이런 현상은 최근 국내 삼성전자와 SK하이닉스의 주가에서도 확인할 수 있었습니다.
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산업의 성장성과 투자자의 기대 수준은 같은 개념이 아닙니다.
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저는 앞으로 AI 관련 기업을 평가할 때 매출 성장률만큼이나 영업현금흐름과 설비투자의 효율성을 중요하게 봐야 한다고 생각합니다.

세 번째는 국제유가입니다.
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지난주 국제유가는 다시 상승세를 보였습니다.
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23일 브렌트유는 배럴당 116.72달러로 마감했습니다. 하루 상승률은 약 3.1%였고, 주간으로는 6% 넘게 상승했습니다.
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WTI 역시 배럴당 103.27달러를 기록했습니다.
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중동 지역의 군사적 긴장과 원유 공급 차질 우려가 가격 상승의 배경으로 작용했습니다.
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이런 상황에서는 에너지 관련 기업의 수익성에 대한 기대가 높아질 수 있습니다.
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실제로 23일 미국 S&P500 에너지 업종은 약 2.5% 상승하며 강세를 나타냈습니다.
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하지만 국제유가 상승을 주식시장 전체에 긍정적인 재료라고 보기는 어렵습니다.
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원유 가격이 상승하면 정유와 에너지 생산기업에는 긍정적인 영향을 줄 수 있지만 항공과 운송, 화학, 제조업에는 원가 부담이 커질 수 있습니다.
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높은 유가가 장기간 이어지면 소비자물가와 생산자물가에 다시 상승 압력을 가할 가능성도 있습니다.
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따라서 지금의 유가 상승은 특정 업종에는 기회가 될 수 있지만 미국 경제 전체에는 부담이 될 수 있는 변수입니다.

네 번째는 물가와 금리입니다.
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지난주 미국 10년물 국채금리는 주중에 5%를 넘었다가 22일에는 약 4.95%까지 하락했습니다. 이후 23일에는 다시 4.99% 부근으로 올라왔습니다.
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중요한 것은 금리의 하루 움직임보다 여전히 높은 금리 수준이 유지되고 있다는 사실입니다.
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높은 금리는 미래 성장 기대가 큰 기업에 부담이 됩니다.
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특히 AI 데이터센터와 같이 많은 자금을 차입해 투자해야 하는 사업은 자금조달 비용에 민감합니다.
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금리가 장기간 높은 수준에 머물면 신규 투자의 수익성을 확보하기가 어려워질 수 있습니다.
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여기에 국제유가 상승으로 물가 부담까지 커진다면 연준의 금리 인하 여력은 더욱 제한될 수 있습니다.
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다만 지난주 국채금리가 전체적으로 하락했다는 사실도 함께 고려해야 합니다.
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시장이 일방적으로 금리 상승만 예상한 것이 아니라 경기 불확실성과 안전자산 수요까지 복합적으로 반영했다는 의미입니다.
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따라서 금리 하락을 무조건 호재로 보거나 금리 상승을 모든 주식의 악재로 단정하기보다는 금리가 움직이는 이유를 함께 살펴볼 필요가 있습니다.

다섯 번째는 시장의 자금 이동입니다.
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지난주 가장 흥미로운 부분 중 하나는 다우지수가 상승하고 러셀2000도 강세를 보인 반면 나스닥과 S&P500은 하락했다는 사실입니다.
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이는 미국 주식시장 전체에서 자금이 일방적으로 빠져나간 것과는 다른 모습입니다.
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특정 대형 기술주에 대한 부담이 커지는 사이 다른 업종과 중소형 기업에는 매수세가 유입된 것입니다.
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최근 시장에서는 AI 관련 기업의 높은 성장 기대만큼이나 안정적인 이익과 현금흐름, 적정한 기업가치를 중요하게 평가하는 움직임이 나타나고 있습니다.
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특히 경기방어 성격의 일부 업종과 에너지 관련 기업이 상대적으로 강했습니다.
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그렇다고 성장주에서 가치주로 완전히 주도권이 넘어갔다고 단정하기에는 이릅니다.
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아직 AI 산업의 실제 수요는 강하고 글로벌 빅테크 기업들도 데이터센터 투자를 확대하고 있기 때문입니다.
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다만 앞으로는 AI 관련 기업이라는 이유만으로 모두 함께 상승하는 시장보다 실제로 이익을 만들어내는 기업이 더 좋은 평가를 받는 시장이 나타날 가능성이 있습니다.

그렇다면 이번 주 미국 증시에서 가장 중요하게 확인할 것은 무엇일까요.
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첫 번째는 10월 28일 예정된 미국 연방공개시장위원회의 금리 결정입니다.
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현재 시장에서는 기준금리 동결 가능성을 높게 보고 있습니다.
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하지만 금리를 실제로 동결하는지보다 연준이 앞으로의 물가와 금리 방향을 어떻게 설명하는지가 더 중요할 수 있습니다.
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특히 국제유가 상승이 물가 전망에 어떤 영향을 줄 것으로 판단하는지 확인해야겠습니다.
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두 번째는 글로벌 빅테크 기업들의 실적입니다.
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이번 주에는 알파벳과 마이크로소프트, 아마존의 실적 발표가 예정돼 있습니다.
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이들 기업은 AI 데이터센터에 막대한 금액을 투자하는 동시에 클라우드와 AI 서비스를 통해 실제 매출을 발생시키는 기업들입니다.
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따라서 클라우드 매출 성장률과 설비투자 규모, 영업현금흐름을 비교하면 AI 투자의 경제성을 어느 정도 판단할 수 있을 것입니다.
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세 번째는 미국의 물가와 성장률 지표입니다.
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10월 29일에는 개인소비지출 물가지수와 3분기 GDP 관련 자료가 발표될 예정입니다.
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물가가 예상보다 높고 성장률이 둔화된다면 기업의 비용 부담과 경기 불확실성이 동시에 부각될 수 있습니다.
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반대로 물가가 안정되고 기업 실적도 양호하다면 최근의 불안을 완화하는 계기가 될 수 있습니다.

국내 시장에서도 이 변화는 중요합니다.
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반도체와 HBM 분야에서는 삼성전자와 SK하이닉스의 실제 실적과 외국인 수급을 함께 봐야 합니다.
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AI 전력 인프라에서는 LS ELECTRIC과 HD현대일렉트릭, 효성중공업처럼 실제 계약과 수주잔고가 확인되는 기업이 관심 대상입니다.
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국제유가 상승과 관련해서는 S-Oil과 SK이노베이션을 볼 수 있지만 정유기업은 원유 가격 자체보다 정제마진과 재고평가손익이 중요하다는 점을 기억해야 합니다.
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제약과 바이오 분야에서도 단순한 성장 기대보다 임상 결과와 실제 기술이전 계약, 의약품 판매 실적을 구분해야겠습니다.
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결국 지난주 미국 주식시장이 남긴 메시지는 비교적 분명합니다.
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AI 산업의 성장이 끝났다는 것이 아닙니다.
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그 성장을 위해 투자한 돈이 언제, 얼마나 많은 이익으로 돌아오는지 시장이 더욱 엄격하게 따지기 시작했다는 것입니다.
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좋은 기업의 주식도 너무 높은 가격에 매수하면 손실이 발생할 수 있습니다.
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반대로 시장 전체가 불안하다는 이유로 실제 실적과 현금흐름이 개선되는 기업의 가치까지 사라지는 것은 아닙니다.
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앞으로는 유행하는 산업을 찾는 것만큼이나 그 산업에서 실제로 돈을 벌고 있는 기업을 구분하는 일이 중요해질 것 같습니다.